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上市公司并購(gòu)動(dòng)因淺析
全球的并購(gòu)浪潮也迅速席卷中國(guó)的企業(yè)界，對(duì)并購(gòu)的理解和認(rèn)識(shí)日顯重要。文章主要從并購(gòu)的一般動(dòng)因、并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因、中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)動(dòng)因等方面進(jìn)行了詳細(xì)闡釋。
一、上市公司并購(gòu)的一般動(dòng)因
(一)并購(gòu)能給企業(yè)帶來(lái)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)
這主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模，降低企業(yè)的生產(chǎn)成本，提高專業(yè)化水平，以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。二是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)通過(guò)并購(gòu)可以針對(duì)不同的顧客或市場(chǎng)進(jìn)行專門的生產(chǎn)和服務(wù)，滿足不同消費(fèi)者的需求;可集中足夠的經(jīng)費(fèi)用于研究、設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面，迅速推出新產(chǎn)品，采用新技術(shù);企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大使得企業(yè)的融資相對(duì)容易等。
(二)并購(gòu)能給企業(yè)帶來(lái)市場(chǎng)權(quán)力效應(yīng)
可從縱向和橫向兩方面分析。企業(yè)的縱向并購(gòu)可以通過(guò)對(duì)大量關(guān)鍵原材料和銷售渠道的控制，有力地控制競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的活動(dòng)，提高企業(yè)所在領(lǐng)域的進(jìn)入壁壘和企業(yè)的差異化優(yōu)勢(shì);企業(yè)通過(guò)橫向并購(gòu)活動(dòng)，可以提高市場(chǎng)占有率，憑借競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的減少來(lái)增加對(duì)市場(chǎng)的控制力。
(三)并購(gòu)能給企業(yè)帶來(lái)費(fèi)用的節(jié)約
企業(yè)通過(guò)并購(gòu)可以帶來(lái)以下方面費(fèi)用的節(jié)約：交易費(fèi)用、營(yíng)銷費(fèi)用、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、降低代理成本。在現(xiàn)代公司中所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的情況下，決策的制定和執(zhí)行是經(jīng)營(yíng)者的職權(quán)，而決策的評(píng)估和控制由所有者管理，這種互相分離的內(nèi)部機(jī)制設(shè)計(jì)可部分地解決代理問(wèn)題，而并購(gòu)則提供了一個(gè)解決代理問(wèn)題的外部機(jī)制。當(dāng)目標(biāo)公司存在代理問(wèn)題時(shí)，可以通過(guò)收購(gòu)后撤換代理人的辦法解決代理問(wèn)題。同時(shí)，由于這種針對(duì)企業(yè)代理人的潛在威脅的存在，也會(huì)限制代理人采取不利于所有者的行動(dòng)。
(四)并購(gòu)能使企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資的目的
眾所周知，配股融資優(yōu)勢(shì)是上市公司發(fā)展的重要優(yōu)勢(shì)之一，但中國(guó)證券監(jiān)管部門以凈資產(chǎn)收益率對(duì)上市公司的配股資格做出了嚴(yán)格的要求。通過(guò)并購(gòu)重組，上市公司往往能夠改善財(cái)務(wù)狀況，提高每股的收益率，達(dá)到配股融資的要求，從而能夠?qū)崿F(xiàn)更多的融資。
(五)并購(gòu)能使企業(yè)實(shí)現(xiàn)“保殼”的目的
追求“殼資源”是中國(guó)特有的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。中國(guó)對(duì)上市公司的審批較嚴(yán)格，上市資格也是一種資源，某些并購(gòu)不是為獲得目標(biāo)企業(yè)本身而是為獲得目標(biāo)企業(yè)的上市資格，通過(guò)到國(guó)外買殼上市，企業(yè)可以在國(guó)外籌集資金進(jìn)入外國(guó)市場(chǎng)。
(六)并購(gòu)能使企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合
全國(guó)性的產(chǎn)業(yè)整合、企業(yè)重組以及全社會(huì)范圍內(nèi)資源的重新配置必然是大潮流、大趨勢(shì)。出于戰(zhàn)略目的的并購(gòu)也得以蓬勃發(fā)展。如中國(guó)電信業(yè)的重組，2008年5月，中國(guó)電信以1100億元人民幣收購(gòu)中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)并合并中國(guó)衛(wèi)通的基礎(chǔ)電信業(yè)務(wù)，中國(guó)聯(lián)通換股合并中國(guó)網(wǎng)通，中國(guó)鐵通并人中國(guó)移動(dòng)。本次重組規(guī)模巨大、操作復(fù)雜，涉及境內(nèi)外3個(gè)資本市場(chǎng)總市值超過(guò)7000億元人民幣的3家上市公司，更涉及1.2萬(wàn)億元人民幣國(guó)有資產(chǎn)及8.7億電信用戶。此次電信業(yè)重組作為2008年度全球第4大交易，將使中國(guó)電信業(yè)進(jìn)入“新移動(dòng)”、“新電信”和“新聯(lián)通”三足鼎立的新競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代。
(七)并購(gòu)能使企業(yè)獲得稅收優(yōu)惠
1、虧損彌補(bǔ)。通過(guò)收購(gòu)虧損企業(yè)，利用所得稅法中虧損遞延彌補(bǔ)條款來(lái)達(dá)到合理、合法避稅的目的。當(dāng)一家企業(yè)連續(xù)數(shù)年不曾盈利，企業(yè)擁有相當(dāng)數(shù)量的累計(jì)虧損時(shí)，這家企業(yè)往往會(huì)被考慮為并購(gòu)的對(duì)象。
2、資本性利得。一些企業(yè)通過(guò)支付被并購(gòu)企業(yè)股東資本性利得，延遲繳稅。資本利得是指資產(chǎn)的售價(jià)超過(guò)其成本的部分。對(duì)于并購(gòu)中資產(chǎn)的售價(jià)超出其成本的部分，并不能作為當(dāng)期收益處理，而是確定為資本公積，故可以延遲繳稅。
3、所有權(quán)生命周期。當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)較新時(shí)，其折舊費(fèi)和其他稅前扣除額會(huì)超過(guò)其稅前現(xiàn)金流量，稅收負(fù)擔(dān)較小。而當(dāng)企業(yè)變老時(shí)，折舊進(jìn)一步降低，稅前現(xiàn)金流量增加，企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)也加重。這時(shí)并購(gòu)，通過(guò)所有權(quán)的改變，可以達(dá)到減稅的目的。
(八)實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)的收益會(huì)存在較大的不穩(wěn)定性。不同的企業(yè)，其經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)不同。因此，周期變動(dòng)不同的企業(yè)通過(guò)并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)投資組合的多元化，既可以分散個(gè)別企業(yè)自身的特別風(fēng)險(xiǎn)，也可以降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而增加收益的穩(wěn)定性。另外，由于在一定范圍內(nèi)，投資者把收益的不穩(wěn)定性與風(fēng)險(xiǎn)同等看待，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)投資組合的多元化，降低企業(yè)收益的不穩(wěn)定性，必將對(duì)企業(yè)股票價(jià)格產(chǎn)生有利影響。
二、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)動(dòng)因
(一)合理避稅
由于股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購(gòu)中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法可以達(dá)到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購(gòu)對(duì)象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加可以增加企業(yè)的價(jià)值。在換股收購(gòu)中，收購(gòu)公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過(guò)程是免稅的。企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)流動(dòng)和轉(zhuǎn)移使資產(chǎn)所有者實(shí)現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化目的，并購(gòu)方通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券換取目標(biāo)企業(yè)的股票，這些債券在一段時(shí)間后再轉(zhuǎn)換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收人中扣除，再以扣除后的盈余計(jì)算所得稅，另一方面企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉(zhuǎn)換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。
(二)籌資
籌資是迅速成長(zhǎng)企業(yè)共同面臨的一個(gè)難題，設(shè)法與一個(gè)資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法，由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價(jià)，在并購(gòu)中企業(yè)熱衷于并購(gòu)其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。在有效市場(chǎng)條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場(chǎng)價(jià)值而非賬面價(jià)值，被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價(jià)值往往出價(jià)較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關(guān)費(fèi)用，這些都是并購(gòu)籌資的有利條件。因此采取產(chǎn)權(quán)流動(dòng)形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合，盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產(chǎn)力。
(三)企業(yè)價(jià)值增值
通常被并購(gòu)企業(yè)股票的市盈率偏低，低于并購(gòu)方，這樣并購(gòu)?fù)瓿珊笫杏示S持在較高的水平上，股價(jià)上升使每股收益得到改善，提高了股東財(cái)富價(jià)值。同時(shí)企業(yè)資信等級(jí)上升，籌資成本下降，反映在證券市場(chǎng)上則使并購(gòu)雙方股價(jià)上揚(yáng)，企業(yè)價(jià)值增加，并產(chǎn)生財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)。
(四)投機(jī)
企業(yè)并購(gòu)的證券交易、會(huì)計(jì)處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益，可改善企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，同時(shí)也助長(zhǎng)了投機(jī)行為，在中國(guó)出現(xiàn)的外資并購(gòu)中，投機(jī)現(xiàn)象日漸增多，他們以大量舉債方式通過(guò)股市收購(gòu)
目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，再將部分資產(chǎn)出售，然后對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行整頓再以高價(jià)賣出，充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購(gòu)收益。
(五)財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)
通常情況下，股價(jià)在短時(shí)期內(nèi)一般不會(huì)有很大變動(dòng)，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長(zhǎng)率有很大提高時(shí)，價(jià)格收益比才會(huì)有所提高。但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)，市場(chǎng)對(duì)公司評(píng)價(jià)提高就會(huì)引發(fā)雙方股價(jià)上漲。企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)具有較低價(jià)格收益比，但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價(jià)保持上升的勢(shì)頭。
(六)追求最大利潤(rùn)和擴(kuò)大市場(chǎng)
企業(yè)利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)有賴于市場(chǎng)，只有當(dāng)企業(yè)提供的商品和服務(wù)在市場(chǎng)上為顧客所接受，實(shí)現(xiàn)了商品和服務(wù)向貨幣轉(zhuǎn)化，才能真正實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。與利潤(rùn)最大化相聯(lián)系的必然是市場(chǎng)最大化的企業(yè)市場(chǎng)份額最大化。由于生產(chǎn)國(guó)際化、市場(chǎng)國(guó)際化和資本國(guó)際化的發(fā)展而使一些行業(yè)的市場(chǎng)日益擴(kuò)大，并購(gòu)這些行業(yè)的企業(yè)以迎接國(guó)際開(kāi)放市場(chǎng)的挑戰(zhàn)。
三、中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)動(dòng)因
(一)繞過(guò)貿(mào)易壁壘
跨國(guó)并購(gòu)避開(kāi)了國(guó)外知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)壁壘，快速進(jìn)入戰(zhàn)略性行業(yè)。近年來(lái)，隨著各國(guó)關(guān)稅的普遍降低，貿(mào)易保護(hù)主義有所抬頭，尋求合法而隱秘的保護(hù)工具的國(guó)家越來(lái)越多，他們?yōu)槠髽I(yè)出口設(shè)置重重障礙，表現(xiàn)形式多樣：一是進(jìn)口配額限制。如歐盟給予中國(guó)彩電企業(yè)40萬(wàn)的進(jìn)口配額。二是反傾銷調(diào)查。國(guó)際反傾銷案件數(shù)量正呈螺旋式上升趨勢(shì)，作為WTO新成員和出口大國(guó)的中國(guó)已成為遭受反傾銷指控最多的國(guó)家。對(duì)這些貿(mào)易壁壘措施，中國(guó)企業(yè)為擴(kuò)大國(guó)外市場(chǎng)，尤其打人歐美發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)不得不通過(guò)并購(gòu)或直接投資繞開(kāi)貿(mào)易壁壘。如TCL收購(gòu)施耐德電子、海爾收購(gòu)意大利一冰箱廠，這些并購(gòu)都使企業(yè)生產(chǎn)當(dāng)?shù)鼗瑥亩⒆銝|道國(guó)，繞開(kāi)關(guān)稅壁壘，同時(shí)也通過(guò)兼并減少市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
(二)獲取戰(zhàn)略性資源
中國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，國(guó)內(nèi)有限的資源難以滿足，經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的需要，而世界上越來(lái)越多的國(guó)家對(duì)初級(jí)形態(tài)的資源出口采取限制政策，對(duì)石油等礦產(chǎn)資源的需求使海外投資成為中國(guó)企業(yè)利用國(guó)外資源的必然選擇。如中石化成功競(jìng)購(gòu)加拿大石油公司，2008年9月，中石化集團(tuán)以約136億元人民幣(20.7億加元)的價(jià)格擊敗競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手――印度石油天然氣公司，贏得了加拿大石油開(kāi)采商Tanganvi―ka Oil(多倫多證券交易所代碼：TYK)全部股份的收購(gòu)權(quán)，并獲得中國(guó)政府有關(guān)部門批準(zhǔn)。Tanganyika Oil公司的石油和天然氣資源主要在敘利亞，開(kāi)發(fā)油田石油儲(chǔ)量超過(guò)55億桶。中石化以一個(gè)合理的價(jià)位獲得TYK的海外權(quán)益產(chǎn)量，為未來(lái)實(shí)施全球一體化的戰(zhàn)略提供了更加有利的條件。
(三)提升技術(shù)創(chuàng)新能力
在當(dāng)前跨國(guó)公司對(duì)中國(guó)大規(guī)模的制造業(yè)轉(zhuǎn)移中，核心技術(shù)空洞化已經(jīng)成為轉(zhuǎn)移過(guò)程中的主要問(wèn)題，技術(shù)特別是核心技術(shù)的缺失是中國(guó)企業(yè)的最大軟肋之一。通過(guò)并購(gòu)的方式直接接收外國(guó)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)部門是中國(guó)企業(yè)盡快提升自己技術(shù)創(chuàng)新能力的一種有效途徑。中國(guó)的盛大網(wǎng)絡(luò)游戲公司設(shè)立時(shí)只是一家游戲代理，沒(méi)有任何研發(fā)能力，它通過(guò)收購(gòu)韓國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲開(kāi)發(fā)商ACTOZ的控股權(quán)而立刻獲得了游戲產(chǎn)品開(kāi)發(fā)能力;另外，通過(guò)對(duì)全球領(lǐng)先的網(wǎng)絡(luò)游戲引擎技術(shù)開(kāi)發(fā)企業(yè)――美國(guó)ZONA公司的收購(gòu)，在短短的兩年時(shí)間使自己取得了行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)地位，這是其他方式無(wú)法達(dá)到的。
(四)拓展發(fā)展空間，搶占國(guó)際市場(chǎng)
中國(guó)企業(yè)通常采取貿(mào)易的方式進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)，但對(duì)于歐美高度發(fā)達(dá)和成熟的市場(chǎng)，新品牌的進(jìn)人是異常困難的，巨額廣告費(fèi)用、營(yíng)銷費(fèi)用等進(jìn)入成本是相當(dāng)高昂的。由于中國(guó)企業(yè)大多缺乏國(guó)際性品牌，使得產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)銷售不暢，只能貼牌生產(chǎn)賺取低廉的加工費(fèi)，因此。通過(guò)跨國(guó)并購(gòu)盡快建立起中國(guó)企業(yè)的國(guó)際品牌并形成自己的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，既能滿足企業(yè)發(fā)展的需要，又能迅速、有效地開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)。
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